股利折現模型

Dividend Discount Model
DDM高登成長模型股利貼現模型殖利率法估價

定義

把公司未來每一期預期發放的現金股利，逐期折現到現在再加總，得出一檔股票內在價值的估價方法，適合成熟穩定配息的公司。

詳細說明

股利折現模型（DDM）的出發點是：買一檔股票，長期真正能拿回口袋的現金就是未來一期一期的股利，所以這檔股票今天值多少，等於把未來所有預期股利折算成現在的價值再加總。折現是因為未來的一塊錢不等於今天的一塊錢，要用「要求報酬率」把它打折回現值。這條思路可追溯到 John Burr Williams 1938 年《The Theory of Investment Value》一書提出的「股票內在價值等於未來股利現值」概念，後來 Myron Gordon 與 Eli Shapiro 在 1956 年給出可以實際計算的簡化版本。

最常用的簡化版是高登成長模型（Gordon Growth Model），假設股利以固定成長率 g 永續成長，把無窮多期折現加總後收斂成一條乾淨的公式：內在價值 P = 明年預期股利 D₁ ÷ (要求報酬率 r − 股利永續成長率 g)。三個輸入各有來源：D₁ 是對明年每股現金股利的預估，r 是投資人承擔這檔風險所要求的年報酬率，g 是對股利長期成長速度的假設。算出來的 P 就是這套假設下的「合理價」，再拿去和市價比較，判斷貴或便宜。

DDM 的適用範圍很窄，這是使用前必須先認清的邊界。它只對「成熟、獲利穩定、能持續配息、且成長率明顯低於要求報酬率」的公司有意義，例如電信、金融、老牌民生消費這類配息政策穩定的股票。反過來說，把盈餘全部再投資而不配息的高成長股、配息時有時無或年年砍配的公司、以及獲利隨景氣大起大落的循環股，都不適用高登成長模型，因為它們的股利不符合「固定成長」這個前提，硬套只會算出離譜的數字。

DDM 最該被警惕的地方是它看起來太精準，讓人忘了公式簡單、輸入卻全是假設。r 與 g 都是主觀估計的數字，卻被放進分母相減，模型對這兩個輸入極度敏感。市場常把 DDM 算出來的合理價當成客觀事實引用，卻忘了換一組同樣說得過去的 r、g 假設，答案可能差一倍以上。DDM 的正確用法是當成「檢查假設」的工具，反推目前市價隱含了多高的成長率，再判斷這個成長假設合不合理，而不是把單一組假設算出的數字奉為標準答案。

計算公式

P = D₁ ÷ (r − g)
高登成長模型：P 為每股內在價值，D₁ 為明年（下一期）預期每股現金股利，r 為要求報酬率，g 為股利永續成長率。公式成立的前提是 g < r，否則分母為零或負值、公式失去意義。要求報酬率 r 通常以 CAPM 估算（無風險利率加上 Beta 乘以股票風險溢酬），詳見 equity-risk-premium 與 beta 條。若當期已配股利為 D₀，則 D₁ = D₀ × (1 + g)。

台股相關規定

  • DDM 屬估價方法、非台灣特有的法規制度，沒有對應法規條號約束；它算出的是「這套假設下的合理價」，不是官方認證數字，換一組假設答案就不同，引用任何一個 DDM 目標價都要先確認它用的 r 與 g 是什麼。
  • 公式裡的要求報酬率 r 在台股實務上多以 CAPM 估算：r = 無風險利率 Rf + Beta × 股票風險溢酬 ERP。Rf 常以中央政府公債殖利率為代理、會隨市場利率變動，Beta 與 ERP 的估法本身也有分歧，這些不確定性全部會傳進 DDM 的估值結果。
  • DDM 用的是「預期」股利，與殖利率條看的是「已配或當前」現金股利占股價的比率不同：殖利率是用現價回頭算現在買進的現金報酬率，DDM 是用未來股利向前折現算內在價值，一個回顧、一個前瞻，不要混用。填息與否影響的是實際落袋報酬，屬殖利率與除息的範疇，DDM 的估值本身不處理填息。
  • 高登成長模型只適用成熟穩定配息、成長率低於要求報酬率的公司。台股裡不配息或把盈餘全數再投資的成長股、配息不規律的公司、以及獲利隨景氣大幅波動的循環股都不適用；對這類公司，實務上會改用多階段股利折現或現金流量折現等其他方法，不能硬套單階段的高登公式。

股利折現模型 vs 殖利率 vs 本益比

看的是什麼方向主要輸入適用對象
股利折現模型（DDM） 未來股利折現後的內在價值前瞻（估未來）預期股利、要求報酬率、成長率成熟穩定配息、成長低於要求報酬率的公司
殖利率 現價買進可拿到的現金報酬率回顧（看現在）每股現金股利、股價挑高息存股標的、估算當下現金流
本益比 股價相對每股盈餘的貴賤回顧為主股價、每股盈餘 EPS有穩定盈餘、方便同業橫向比較的公司

常見誤解

✗ DDM 算出來的合理價是客觀答案，算出比市價低就代表股票被低估、可以進場。
DDM 的輸出完全被輸入的假設決定，尤其是要求報酬率 r 與成長率 g。這兩個都是主觀估計，換一組同樣說得過去的數字，合理價可能差一倍以上。正確用法是反過來：用目前市價反推它隱含了多高的成長率，再判斷這個成長假設是否合理，而不是把單一組假設算出的數字當成客觀低估或高估的證據。
✗ 任何股票都能套高登成長模型算合理價，把股利和成長率填進去就好。
高登成長模型只對成熟、穩定配息、且成長率明顯低於要求報酬率的公司有意義。不配息的成長股、配息時有時無或年年砍配的公司、獲利隨景氣大起大落的循環股都不適用，因為它們的股利不符合「固定永續成長」這個前提。對這類公司硬套單階段公式只會算出離譜數字，實務上要改用多階段模型或其他估價方法。
✗ 成長率 g 設高一點，算出的合理價高，代表這檔更值得買。
g 出現在分母的 (r − g) 裡，只要 g 逼近 r，分母就趨近零、估值會爆炸性放大，這正是 DDM 最大的假精準陷阱。把 g 從 3% 調到 5% 就能讓合理價從 40 元跳到近 67 元，數字漂亮不代表公司真的能長期維持那麼高的股利成長。而且公式要求 g 必須小於 r，否則分母為零或負值、算出的數字沒有任何意義。

使用情境

投資夥伴 LINE 群
學妹
學姐，我看報告用股利折現模型算中華電合理價，那個公式到底在算什麼呀？
我
它在算「未來每一期股利折現到現在加總」的內在價值喔～最常用的高登版就一條式子：合理價等於明年預期股利除以（要求報酬率減成長率）啦。
學妹
聽起來好客觀，那算出來比市價低就是被低估、可以買囉？
我
先別急著下結論呢～舉個數字你就明白了：假設明年股利 2 元、要求報酬率 8%、成長率 3%，合理價就是 2 ÷ (0.08 − 0.03) = 2 ÷ 0.05 = 40 元。
學妹
喔喔，那 40 元就是答案嘛？
我
重點來囉～我只把成長率從 3% 改成 5%，變成 2 ÷ (0.08 − 0.05) = 2 ÷ 0.03，答案就跳到快 67 元了。g 在分母裡，越靠近 r 估值就爆炸性放大，這是 DDM 最會騙人的地方喔。
學妹
天啊，調 2% 差這麼多⋯⋯那這模型還能信嗎？
我
能用、但要反過來用呀～別把單一答案當標準，改成看「現在市價隱含了多高的成長率」，再判斷那個成長假設合不合理。而且它只適合中華電這種穩定配息的公司，不配息的成長股別硬套喔。

常見問答

法規依據與來源

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更新於 2026-07-29
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